偿债压力加大 债市改革重在二级市场建设

　　中国债券市场改革重在建设二级市场，不仅资产证券化的发展高度依赖债券二级市场，二级市场更是债券市场风险定价乃至约束债务人发行债券的关键。而由此建立起来的高度完善发达的债券市场，更是吸引国内外资本分享中国经济发展成果、降低机构融资成本以及分散机构债务风险的关键。

　　近年来，地方政府债务规模迅速攀升，偿债压力也随之逐渐暴露，局部地区债务风险不断加大，已成为影响经济健康发展的隐患。如何对待债务不仅关系到债务经济健康发展的问题，更关系到中国经济如何以更低的代价实现经济结构调整和产业升级的问题。

　　在日前召开的2014年全国财政科研工作会议上，财政部副部长王保安表示，当前地方政府性债务压力较大。今年到期需偿还的地方政府负有偿还责任债务占债务总余额的21.89%，是偿债压力最重的一年。毫无疑问，未来地方政府的偿债压力会越来越大，而如何化解也应当成为各级政府今后的主要工作之一。

　　实际上，各级政府未来不仅面临着化解偿债压力问题，还面临着发展融资问题。对此，很多市场人士表示，应多渠道解决债务问题。但更重要的是应当加快债券市场改革步伐，尤其是加快二级市场建设的步伐，利用发达的债券市场逐步化解债务危机。

　　“中国债券市场改革重在建设二级市场，不仅资产证券化的发展高度依赖债券二级市场，二级市场更是债券市场风险定价乃至约束债务人发行债券的关键。而由此建立起来的高度完善发达的债券市场，更是吸引国内外资本分享中国经济发展成果、降低机构融资成本以及分散机构债务风险的关键。”安邦咨询高级研究员陈功在接受记者采访时表示。

　　不久前，建立以政府债券为主体的地方政府举债融资机制，剥离融资平台公司政府职能，被决策层列入2014年深化经济体制改革的重点任务。前不久国务院批转国家发改委《关于2014年深化经济体制改革重点任务的意见》中明确提出：“开明渠、堵暗道，建立以政府债券为主体的地方政府举债融资机制，剥离融资平台公司政府融资职能。”

　　与此同时，财政部在推行10个地方政府自发自还1092亿元债券试点的同时，启动了代发一期总额只有258亿元的地方政府债券。分析人士表示，从风险防范角度考虑，此次试点在发行规模、期限结构、利率水平等方面仍有较为严格的限制，算不上完全市场化意义上的地方政府自主发债,但近年来从财政部代发到自行发债试点，再到“自发自还”试点的路径，已清晰勾勒出中国地方政府债务改革的市场化取向。

　　但在陈功看来，监管层对待债务依然处于传统的怪圈循环当中。他表示，现在大多数的观点，是一棍子将债务打死，惧怕债务的结果导致宏观调控水平难以进步，债务多了就整顿硬压，债务少了又放手乱搞，只能让经济大起大落，让整体经济不断付出惨重代价。

　　陈功认为，在信用经济时代，债务规则的制定权已经从投资人转移到债务人手中。债务经济可持续循环的建立，关键在于债务和债券的证劵化水平，也即能否利用金融市场来消化债务和债券。如果中国要想打破这样的怪圈循环，就必须改革金融市场，健全市场交易机制，在交易机制和交易品种设计上取得突破。

　　事实上，债券市场的不发达，已经成为中国经济发展的一大瓶颈，加剧了投融资关系的割裂，严重扭曲了金融资源的分配，并拔高了应对行业性和区域债务问题的成本。一是金融资源低利率配置到国企与民间高利贷并存。二是庞大的M2形成的货币悬河与存量债务结构不合理并存，小微企业和三农融资困难。三是巨额债务滞留到少数机构手中与资本投资机会缺乏并存。如此导致大多数机构都存在着严重的资金饥渴症，无法深刻地理解财务杠杆的合理度，以至于在同一个路径依赖上持续，甚至直到崩溃。于是，监管层不得不一次次地用行政手段干预债务市场，形成恶性循环。

　　而在这样的债务经济模式下，小问题很容易演变成大问题，尤其在商业周期转换之下。比如，在3月份11超日债违约打破刚性兑付之后，产业债风险恐慌非理性扩散。4月和5月公司债一级市场分别募集资金54亿元和16.5亿元，均不及2013年同期119.85亿元和45.20亿元的50%，且平均发行利率为7.13%和6.32%，较去年同期的5.19%和5.33%增长约1%和2%，而同期市场资金面实际持续宽松。而此前，具有国债信用评级的铁路债和国开债收益率已经高达5.6%，这是足以引发欧债危机的收益率。

　　研究人士认为，美国之所以能够维持经济发展和美元的国际地位以及有效化解美国次债危机，正是缘于美国拥有全球最大的债券市场。

　　“债券市场作为去年年中和十八届三中全会提出的多层次资本市场建设的两大重要内容之一，改革的着力点不在一级市场而在二级市场，原因在于二级市场才是风险跟踪和定价的关键所在。”首都经贸大学金融学院院长谢太峰表示。

　　值得肯定的是，上月初央行就《银行间债市尝试做市业务规程》向部分股份制银行、城商行、外资银行以及券商等机构征求意见;本月11日，《银行间债券市场尝试做市业务规程》正式发布实施。据悉，截至6月9日，41家机构已成为银行间债券市场尝试做市机构。一位尝试做市商资深交易员表示，尝试做市商可提高银行间市场的流动性，对市场建设将会起到积极的作用。

　　谢太峰表示，一个有着广泛的做市商群体参与的债券二级市场，将会带动二级市场信用信息的传播和价格的发现，并通过流动性予以实现，继而通过对一级市场的反馈约束债券的发行，包括约束城投债和地方债务的无序扩张。同时，一个充分发育的基础债券二级市场，也更有利于推动风险定价更为复杂的资产证券化的可持续发展，从而为中国实现债务经济模式转型提供重要的途径。

      (责编：张樱兰)